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来源：紫金天风期货研究所
核心观点：区间震荡
9月以来学校开学以及食品企业为中秋国庆备货，屠宰企业订单量呈现环比增加，但集团企业以及规模化养殖场在政府倡导降重以及现货价格持续低迷的情况下，出栏较为积极。从现阶段的现货价格走势来看，在正常出栏节奏下，生猪的供需较为过剩，其次从年初母猪存栏数据以及二季度仔猪出生的数据来看，四季度商品猪供应量呈现环比增加的趋势，这也与四季度需求端环比增加相匹配，结合目前供需节奏以及现货价格表现，四季度市场供需整体呈现偏宽松的趋势。
目前市场潜在的利多点主要是四季度肥猪需求旺季，肥猪偏紧，标肥价差走扩，会不会增加养殖端压栏增重或者二育的预期，从而惜售挺价，改变短时的市场供应节奏，从而阶段性提振价格，因商品猪的数量是足够的，四季度供需改变也只能是阶段性改变。
因母猪以及生猪的生产性能不断提高，以及饲料成本微幅下调，加上现货价格低迷，集团企业以及规模化企业持续降本增效，因此自繁自养的养殖成本不断在上市公司的公告里创新低，这也拉低了中长期底部支撑。9月中旬现货价格已经跌破收储的三级预警线，若继续跌破12元关口，国家或将启动收储。
中长期来看，6月以来政府持续提出了去产能，降体重的措施，加上现货价格低迷，预期产能过剩，仔猪补栏情绪持续下降，仔猪销售利润持续萎缩，甚至亏损，母猪淘汰量也跟随增加，但这去产能的利多需要到明年一季度之后才能逐步显现出来。
期货方面：9月中旬多地生猪现货平均价格已经跌破13元关口，市场情绪较为悲观，因此9月中旬以来期货端并没有因政府去产能口号而有所支撑，反而持续性探底，这主要是市场对四季度需求旺季不旺以及去产能难以达到预期的担忧。目前生猪出栏体重较为稳定，标肥价差居于高位，市场虽有对未来肥猪需求的期待，但基于目前市场较重的悲观情绪，通过压栏以及二育改变的供需节奏，提振现货价格信心的时间点也不清晰，或许到国庆之后，在现货价格回暖的情况下，才会考虑二育及压栏。
9月中旬主力合约跌破13000元/吨的养殖成本关口，2601合约也跌至13500元/吨关口，从养殖成本的角度来看，底部空间不大，但现阶段反弹驱动并没有明显，后期即使反弹也难以突破前方高点，四季度区间震荡为主。
一季度行情回顾
节后现货价格回调幅度较大，加上1月是猪肉需求旺季，集团企业及散户的商品猪以及肥猪出栏意愿较为积极，1月日均出栏量环比大于12月，由于处在需求旺季，因此现货价格得到支撑，春节前全国生猪均价未跌破15元/公斤，此外现货价格的相对坚挺也给予市场补栏信心，1月市场仔猪补栏较为积极。
由于春节前肥猪抛售较为积极，导致春节期间肥猪供应略显偏紧，标肥价差达到历史极值，市场对春节之后行情期待较高，因此期货开盘大涨。而春节之后现货价格并未如期坚挺，却快速下跌至14元/公斤关口，期货价格跟随现货价格下跌，但由于较大的标肥价差，少量短线二育逐步进场，标猪价格得到一定支撑，加上春节前压栏猪逐步释放，又是肥猪需求淡季，标肥价差逐步缩窄，现货价格也跟随小幅偏弱震荡，市场看涨情绪有所减弱，补栏积极性也跟随减弱，仔猪价格开始回调。
3月以来，2503合约进入交割月，但盘面贴水幅度较大，在期现价差的驱动下，2503合约持续反弹。在近月合约带动下，2505合约也跟随反弹。供需基本面上，需求端虽然已经恢复到往年正常水平，但供给端出栏压力依然较大，现货价格并未随期货价格反弹，因此3月上旬期货的价格反弹主要是期现回归的驱动。补栏方面，由于2月中旬之后，现货价格呈现整体回落趋势，补栏情绪持续谨慎，仔猪价格呈现窄幅震荡回落趋势。
二季度行情回顾
4月由于受二育逐步进场以及集团企业压栏惜售，市场供应略显偏紧，加上中美贸易战开启，国内限制进口冻猪肉，国内冻猪肉政策性入库等，现货价格整体呈现小幅偏强震荡，但因集团企业压栏，体重呈现持续增加的趋势，增加后续的供应的压力，4月期货主力LH2407合约并没有跟随偏强震荡，因此LH2507的基差呈现持续走扩的趋势。而2505合约因期现回归以及现货偏强的支撑，持续上涨，交割月维持在14000关口，月度上涨1000元/吨以上。
五一之后，市场进入短暂的需求淡季，因养殖端体重偏大，集团企业继续压栏节奏变缓，前期二育散户也开始陆续出栏，标肥价差缩窄，市场阶段性供应宽松，现货价格开始逐步回调。因市场担忧夏季降重以及产能逐步增加导致供应端较为过剩，因此5月以来期货盘面大部分时候呈现持续偏弱震荡，5月底2507合约跌至13000关口，2509合约跌至13500关口。
6月上旬现货价格继续下跌，全国均价跌破14元关口。由于政府引导市场不盲目扩产能，以及降体重不鼓励二育等利多中长期政策消息，市场中长期悲观情绪有所减缓，加上前期二育肥猪积极出栏，市场可出栏肥猪较少，以及现货价格下跌后，屠宰端有分割入库意向，因此6月中下旬以来现货价格止跌反弹，期货盘面也开始震荡反弹。河南地区生猪均价在月底逼近15元/公斤关口，期货主力合约2509合约也突破14000关口。
三季度行情回顾
由于6月中下旬期现反弹，市场对中长期现货价格的悲观情绪缓解，市场出栏节奏略有放缓，因此进入7月后，在终端需求端处在需求淡季以及相关品种蛋肉，蔬菜价格同比偏低的情况下，需求端难以支撑较为充裕的供给，因此7月以来现货价格整体呈现偏弱震荡，而期货端因政府持续呼吁去产能，市场有强制去产能预期，加上上涨的宏观情绪影响，以及二育压栏受一定限制，利好远期生猪价格，因此远月合约价格整体呈现偏强震荡，价格重心持续上移，期现走势分歧，主力合约基差以及远月基差持续回落。
进入8月，除了月初市场有一定程度缩量外，现货价格整体仍延续7月的小幅偏弱震荡，在正常的购销节奏下，市场供需呈现偏宽松的状态，供应的数量是要高于需求量。整体来看，8月现货市场相对平稳，二育以及供需双方博弈较为谨慎，但期货端波动幅度较大，这主要是在现货持续低迷情况下，市场对四季度供应过剩较为担忧，但养殖端盈利让6月以来政策面反内卷，去产能并没有出现明显的改善，市场对四季度现货价格乐观情绪减弱，加上宏观情绪降温，因此8月主力以及远月期货合约震荡下跌，月底生猪主力2511合约跌至13500关口。
9月初集团企业缩量，加上学校开学，需求好转，现货价格有短暂反弹，但虽然集团企业正常出栏，市场再度回到供应偏宽松的状态，二育以及压栏较为谨慎，现货价格小幅回调，期货端也跟随回调。9月中旬“反内卷”再度成为市场热点，期货端触底反弹，但现货市场较为疲软，期货仍以下跌为主。
期现价格回顾途乐证券
供给端分析
能繁母猪存栏趋向稳定，并微幅减产
统计局等五部联合发布2024年7月末能繁母猪存栏4042万头，月度环比减少0.02%，同比增加0.1%；钢联数据显示8月能繁母猪存栏量为环比减少0.83%，同比上涨1.86%，涌益数据显示8月能繁母猪存栏量环比上涨0.02%，同比上涨3.5%。从统计局季度数据来看，1-7月份能繁母猪存栏数据相对其他咨询机构数据是相对偏低的，从趋势来看，去年9月之后能繁母猪呈现环比窄幅震荡，在政府的引导下，母猪产能预期趋向稳定，并微幅减产。
数据来源：紫金天风期货研究所
母猪淘汰量环比增加
受仔猪价格下跌以及政策引导去产能，淘汰母猪屠宰量增多，钢联样本企业数据显示，2025年8月淘汰母猪为10.4万头，环比增加1.7%。8月以来二元母猪现货价格持续回落，截止到9月11日二元母猪（50kg母猪）价格1594元/头，较上周同期下跌6元/头，从母猪的价格以及淘汰量走势来看，市场补栏积极性下降，利于减缓中长期的供应压力。
仔猪出生数量环比增加，同比维持高位水平
8月以来仔猪现货价格持续偏弱震荡，一方面是从往年规律看，8月以后是仔猪补栏的淡季，其次是政府引导减产以及对未来猪价并未十分乐观，市场补栏情绪较弱。截止到2025年9月16日，河南地区15kg仔猪的均价为26.4元/公斤，较7月初下跌12元/公斤。
钢联样本企业调查数据显示，2025年8月仔猪出生量566.25万头，环比增加0.22%，同比增加9.5%；8月仔猪销量54.71万头，环比下降-0.82%，同比增加11%。2025年6月以及7月出生及销售的仔猪对应的是12月以及次年1月出栏的商品猪，8月出生及销售的仔猪对应春节后商品猪的数量，因此8月销量环比小幅回落。从仔猪出生及销售数据来看，四季度可出售商品猪数量呈现环比增加的趋势，供应较为充裕。
数据来源：紫金天风期货研究所
生产指数整体稳定，局部偏强震荡
8月生产指数整体维持高位小幅偏强震荡，不同指标有小幅波动；窝均健仔数为11.28头/窝，环比上涨0.08头/窝；当月仔猪成活率为92.80%，较上月下降0.09个百分点；育肥出栏成活率为92.34%，环比上涨0.1个百分点。基于养殖端拼成本以及仔猪出售有利润的情况下，今年以来母猪以及生猪的生产性能稳中小幅偏强。
数据来源：紫金天风期货研究所
生猪存栏环比持续增加
截止到2025年8月，样本企业商品猪存栏3632万头，环比增加0.5%，其中7-49公斤小猪存栏占比33.35%，50-89公斤体重段生猪存栏占比29.83%，90-140公斤体重段生猪存栏占比35.61%，140公斤以上大猪存栏占比0.96%，环比变化为0.35%、0.13%、0.13%、-0.67%。今年以来生猪存栏呈现环比持续上涨的趋势，7月与8月环比上涨加速；分结构来看，小猪以及中大猪的存栏占比环比小幅下滑，而可出栏的商品猪占比环比增加，特别是二季度环比增幅较大，主要是这段时间有压栏增重，但7月以及8月窄幅震荡，可以看出市场这段时间在释放体重。整体来看，现阶段商品猪供应是较为充裕的，但大体重猪出栏压力在缓解。
数据来源：钢联 紫金天风期货研究所
8月月度出栏环比增加
20家上市企业2025年8月商品猪出栏量1539万头，环比增加7.3%，同比增加25%。20家上市企业1-8月商品猪出栏量为1.19亿头，同比增幅为20%。可以看出今年以来集团企业的出栏规模整体仍在扩张状态，这也跟去年三季度集团企业集体压栏，出栏节奏较慢，而今年三季度以来压栏情绪相对较弱有关。
钢联数据显示，8月样本规模化企业计划出栏1322万头，实际销售1315万头，完成率99.3%。8月整体来看是按正常节奏出栏，少部分企业因现货价格低，有压栏意愿，因此未完成出栏计划。根据生产周期推算，规模化企业9月应出栏商品猪量较8月实际出栏量环比小幅增加，且8月少部分商品猪推迟到9月出栏，因此预期9月实际出栏量将大于8月出栏量。
数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
政策性去产能措施持续加码
据新闻数据以及公告统计，2025年一季度TOP20企业能繁母猪存栏量较2024年末增加66万头，增幅6.21%，能繁母猪总存栏量增加，预示着未来生猪供应将更加稳定，充分保障市场供应。其中前四十名能繁母猪存栏共计约1246万头，占市场约1/3，生猪出栏1.7亿头，约占市场1/4。市场规模化企业能繁母猪存栏逐年增加，市场规模化越来越高。
2025年5月以来国家密集出台生猪产能调控政策：5月底，国家发改委约谈头部企业，严控新增产能与二次育肥；6月，农业农村部生猪生产调度会明确调减100万头能繁母猪目标；7月，高质量发展座谈会聚焦全产业链升级；8月，通过生猪调运新规与收储“组合拳”稳定市场。政策实施后成效初显，生猪宰后均重从90多公斤降至86多公斤，二次育肥比例持续下降，但7月末能繁母猪存栏4042万头仍超正常保有量3.6%。9月农业农村部再次强调生猪产能调控是生猪价格调控体系的重要组成部分，其根本目标在于提振CPI。要求头部25家集团在年底前减产100万头。对于其他养殖主体，各部门联动进行统一管控；对进度不达标者，将通过停补贴、停信贷等措施予以惩戒。
董事长秦英林在官方会议上已经透露了其落实产能调控的主要做法。在已经减少17万头的基础上，计划再减少13万头，到年底前减到330万头。下调肥猪出栏均重。目前头均重125公斤，比5月末下降5公斤，计划7月底降至123公斤，8月底降至120公斤。控制二次育肥。从6月初起，全面停止向二次育肥客户销售肥猪。新希望在6月份也曾表示，公司严控销售流程，对商品猪只开屠宰类检疫票，不对二次育肥客户渠道销售商品猪。
从近期市场调研以及信息来看途乐证券，生猪出栏体重管控与二育限制已初见成效，但长期去产能仍任重而道远。
进口猪肉数量维持低位，关税影响有限
进口猪肉方面：2024年我国全年猪肉产量为5706万吨，自给率为97.50%；全年进口冻猪肉107万吨，依存度为1.8%，较2023年下跌1个百分点。2025年1-7月，中国累计进口猪肉约63万吨，同比增幅4.1%。
国内每月从欧盟进口猪肉以及猪副产品10万吨左右，其中冻猪肉为5万吨； 2024年国内进口美国猪肉月度为5000-10000吨，猪杂碎及猪肉为3.5万吨左右。
2025年9月5日商务部发布公告：调查机关初步认定，原产于欧盟的进口相关猪肉及猪副产品存在倾销，国内产业受到实质损害，而且倾销与实质损害之间存在因果关系。国务院关税税则委员会发布公告，决定自3月10日起，对原产于美国的猪肉加征10%关税。中国财政部宣布自3月20日起，对加拿大进口猪肉加征25%关税。
国内进口的冻猪肉主要来自于欧美，但进口猪肉占比国内供应体系较小，对国内供应结构影响较小。
数据来源：紫金天风期货研究所
养殖成本及出栏节奏分析
育肥饲料销量环比上涨，母猪饲料销量环比下滑
据Mysteel定点样本数据显示，8月猪料总销量环比上涨2.9%，其中母猪料销量环比下降0.45%；仔猪料销量环比下跌0.1%；育肥料销量环比上涨4.14%。 涌益数据显示，8月猪料总销量环比上涨3.44%，其中母猪料销量环比上涨0.5%；仔猪料销量环比上涨3%；育肥料销量环比上涨5.8%。
两家机构的饲料销量数据存在较大的差异，这主要是统计口径有些差异，主要体现在母猪以及仔猪料方面，若结合母猪存栏数据以及政府母猪去产能导向，8月母猪料环比小幅下滑相对合理些，此外从8月仔猪出生数据环比增幅下降来看，8月仔猪料环比变化应较小。两家机构的数据相同点是，6月、7月以及8月育肥猪料销量均环比增加，这对应这几个月商品猪出栏量环比增加的趋势。从四季度商品猪供给量环比持续增加以及政府持续倡导去产能的角度来看，预期四季度育肥猪饲料环比增加，而母猪仔猪饲料环比下降。
数据来源：紫金天风期货研究所
饲料成本较为稳定
今年二季度以来育肥猪配合饲料以及生猪饲料价格呈现稳定趋势，截止到8月20日，育肥猪配合饲料价格为2.71元/公斤，较7月初下跌0.01元/公斤；生猪饲料价格为3.4元/公斤，较7月初上涨0.01元/公斤。三季度饲料原料价格整体呈现窄幅震荡，饲料成本较为稳定。从中长期供需结构来看，预期2025年下半年玉米豆粕价格整体维持区间震荡，后期饲料价格及饲料成本波动幅度不大。
数据来源：紫金天风期货研究所
整体养殖利润进入亏损区间
截止到2025年9月12日自繁自养盈利16元/头；外购仔猪养殖亏损161元/头，8月中旬以来生猪价格持续走低，外购仔猪利润亏损空间持续扩大，而自繁自养养殖利润也处于盈亏边缘。由于一季度仔猪价格整体居于高位，因此三季度外购仔猪的出栏成本高于自繁自养的出栏成本，外购仔猪利润下滑幅度大于自繁自养养殖利润。
从上市企业公告来看，目前一些优秀企业将养殖成本已经控制在12元/公斤左右，但行业养殖成本在13元/公斤左右，这也是市场相对认可的底价，可看做市场的心理价位。
数据来源：紫金天风期货研究所
生猪价格跌至二级预警线
截止到8月20日，猪粮比价为5.89：1，低于国家规定三级收储预警线6：1，为视情况启动收储，目前生猪价格跌破成本线13元/公斤，若现货价格持续低迷，国家或将启动收储。若达到一级收储预警线5：1，现货价格大致需要跌破12元/公斤，若跌至这个价格，国家将启动收储，市场去产能将加速，因冻品库存较低，屠宰企业分割入库的节奏也将增加。
数据来源：紫金天风期货研究所
二育及压栏情绪较为谨慎
5月底国家发改委约谈头部生猪企业，要求暂停新增能繁母猪产能，控制出栏体重在120公斤左右，限制二次育肥行为，从源头抑制产能扩张。因6月以后压栏以及二育节奏变慢，加上三季度是肥猪需求淡季，二育的肥猪较少，标肥价差再度走低。二次育肥销售占比6月以来持续走低，也验证了这一点。
与前两年对比，二育销售占比以及标肥价差都在历史低位，以目前的二育以及压栏节奏来看，四季度肥猪供应压力相对偏低，关注国庆之后二育情绪以及压栏节奏。
数据来源：紫金天风期货研究所
出栏均重维持稳定
截止到9月12日，钢联数据显示全国外三元生猪出栏均重为123.46公斤，较上周同期上涨0.1公斤；农业农村部数据显示生猪宰后均重为91.31公斤，较上周同期上涨0.1公斤。7月及8月集团企业为完成出栏计划以及政府倡导降体重，出栏相对积极，因此出栏体重在三季度初持续下滑。在降至标准出栏体重后，集团企业及规模化企业按正常节奏控体重出栏，但8月月底9月初集团企业缩量，出栏体重小幅回暖，整体变化不大。整体来看目前集团企业维持正常出栏节奏，出栏体重已经降至稳定范围内。关注10月出栏体重走向，若出栏体重持续下降，后期供应压力将得到较大缓解。
数据来源：紫金天风期货研究所
需求端及库存分析
四季度开工率维持震荡走高趋势
截止到9月16日，屠宰企业开工率31.89%，同比涨0.27个百分点。8月底随着开学，天气转凉，屠宰企业订单量环比增加幅度较快，在学校备货结束后，因双节备货的支撑，呈现窄幅震荡。从往年的数据规律来看，在中秋节前一周左右，加上双节放假，中下游企业以及终端备货完成的情况下，订单量呈现短暂断崖式下滑。在国庆之后，随着天气转冷，终端需求增加，屠宰企业的开机率以及订单呈现持续上涨趋势。
此外从往年同比来看，四季度现货价格水平对终端需求影响较大，因现阶段以及四季度预期的现货价格较低，预期今年四季度终端消费量或将高于往年同期平均水平。
数据来源：紫金天风期货研究所
冻品肉库存及屠宰利润较为稳定
截止到9月12日国内重点屠宰企业冻品库容率为17.56%，较上周同期持平。目前冻品库存整体水平仍处在近几年同期低位，主要是市场对未来生猪价格并不看好，而且屠宰利润并未有效改善，因此屠宰企业分割入库的意愿并不强，库存整体维持平稳。
长远来看较低的冻品库存会对猪肉价格有一定的支撑，但需屠宰企业认为猪肉价格跌至可以分割入库成本，并对预期相对乐观，或者说低冻品库存只对猪肉价格很低时支撑才会明显，根据屠宰厂描述，今年下半年行情较为悲观，入冻品价格或将较低，预期在12元/公斤左右。
数据来源：紫金天风期货研究所
价差及基差分析
2511合约及2601合约基差再度回调
9月中旬主力2511合约以及2601合约基差再度回调，三季度以来2511合约基差在0附近震荡，若按最便宜交割原则，盘面呈现小幅升水，这主要是基于国庆之后需求逐步回暖，并且有压栏二育预期，但基于产能过剩的担忧，基差幅度较小。2601合约的基差相对高，一方面是考虑到，去产能预期，降体重限二育减缓后期供应压力，其次是2601合约对应是春节合约，无论肥猪还是商品猪都是需求最旺季的时候。因9月的悲观预期将降低压栏以及二育的积极性，有利于减缓后期的供应压力，加上利空预期持续兑现，因此主力2511以及2601合约相对被低估。
数据来源：紫金天风期货研究所
11-1价差持续回落
基于去产能预期以及春节前是需求旺季，因此2601合约相对抗跌，目前2511合约以及2601合约都跟随现货价格跌至底部。后期主要关注10月现货价格能否反弹以及二育压栏节奏，若现货反弹，供应压力缓解，在二育受限以及需求旺季推动下，2601合约的反弹幅度大于2511合约，盘面走反套。若现货价格持续低迷，产能过剩难以缓解，悲观情绪不利于两个合约价差缩窄，将走正套。
但基于二育以及压栏成本间套利，高位价差突破1000后风险较大，若跌至100左右，在产能加速出清的配合下，走扩的概率较高。
数据来源：紫金天风期货研究所
作者：姜振飞
从业资格证号：F03128007
交易咨询证号：Z0020222
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责任编辑：李铁民 途乐证券
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